地方两会观察：稳增长目标几何？
投资要点
截至1月22日，已有26个省级行政区召开完两会并公布了政府工作报告。本文通过梳理各地政府工作报告，对各地的经济运行情况及2022年目标进行分析，以供投资者参考。
GDP：稳增长压力大，多省市2022年目标普降。从2021年GDP总量来看，前五分别是广东（12.44万亿元）、江苏（11.64万亿元）、山东（8.31万亿元）、浙江（7.35万亿元）、河南（5.89万亿元）。从增速上看，多省市经济复苏缓慢。27个公布2021年GDP实际增速的省市中，仅有4个省市2021年GDP两年复合增速超过2019年同期同比增速，分别为海南、山西、江苏和山东。由于年初预设经济目标较为保守，27个省市中有21个完成全年经济增长目标。相比于2021年，在已公布政府工作报告的26个省市中，21个省市下调GDP目标增速，加权平均GDP目标增速较2021年下调0.7个百分点。
固投：2021年半数未完成目标，各省市2022年目标增速分化。20个省市公布了2021年固定资产投资目标增速和2021年实际增速，其中海南、山西、吉林、黑龙江等9个省市达到了目标，天津、河北、辽宁、广东、广西等11个省市未完成，其中西藏低于目标增速19.2个百分点。13个省市公布了2021年和2022年固定资产投资目标增速，4个省市上调2022年增速，分别是河南（从6%到10%）、甘肃（从7%到9%）、安徽（从9%到10%）、四川（从7%到8%）。
社零：2021年少数省市未完成目标，2022年目标有所下调。15个省市公布了2021年社会消费品总额目标增速和2021年实际增速，其中天津、海南、山西、江西等11个省份实际增速达到年初目标，广西、河南、陕西、云南4个省份未完成年初目标。在公布过2021和2022年社会消费品总额目标增速的16个省市中，辽宁、广东、江西、甘肃4个省市上调目标增速，上调幅度在0.5-1个百分点；河北、安徽、重庆、西藏、陕西、宁夏6个省市维持不变，河南、四川、云南、山西、广西、湖南6个省市下调目标增速。2022年加权平均社零目标增速较2021年下调0.5个百分点。
工增：少数省市公布，贵州、广东上调2022年目标增速。12个省市公布了2021年规模以上工业增加值目标增速和2021年实际增速，其中黑龙江、江西、广东、广西等10个省份增速达到年初目标，辽宁、河南2个省份没有完成年初目标。在公布过2021和2022年固定资产投资目标增速的7个省市中，贵州（从8.5%到10%）和广东（从5%到5.5%）2个省市上调目标增速；江西（8.5%到8%）、广西（8%到7%）、辽宁（8%到6%）、西藏（12%到10%）4个省市下调目标增速；河南（7%）维持2021年目标增速不变。
小结：在公布2021年目标增速和实际增速的省市中，多数省市完成年初预设GDP、社零、工增目标，半数省市未完成固投目标。由于经济下行压力加大，各省市2022年GDP目标增速普降，已公布政府工作报告的26个省市中，21个省市下调GDP目标增速。固投、社零、工增目标分化，4省市上调2022年固投目标增速，5省市下调；4省市上调社零目标增速，6省市下调；2省市上调工增目标增速，4省市下调。
利率债市场回顾：本周资金面方面，受降息影响整体宽松。资金利率持续倒挂，机构债市加杠杆热情上涨。同业存单发行行情有所降温，各期限同业存单利率均下行。一级市场方面，利率债供给环比减少，招标情绪升温。二级市场方面，国债、国开债收益率下行，期限利差走阔。
风险提示：货币政策大幅收紧，债市波动加大。
一、地方两会观察：稳增长目标几何？
年初是各地召开两会，总结上一年工作并公布当年工作计划的时候。截至1月22日，已有26个省级行政区（除港澳台外）召开完两会并公布了政府工作报告。那么，各地的政府工作报告展现了什么信息呢？本文通过梳理各地政府工作报告，对各地的经济运行情况及2022年目标进行分析，以供投资者参考。
1、GDP：稳增长压力大，多省市2022年目标普降
2021年4省市地区生产总值超7万亿元。截至2022年1月22日，24个省市公布了2021年地区生产总值，前五分别是广东（12.44万亿元）、江苏（11.64万亿元）、山东（8.31万亿元）、浙江（7.35万亿元）、河南（5.89万亿元）。
从增速上看，多省市经济复苏缓慢。27个省市公布了2021年GDP实际增速，为排除基数影响，我们采用两年复合增速进行比较。27个省市中，仅有4个省市2021年GDP两年复合增速超过2019年同期同比增速，分别为海南、山西、江苏和山东，17个省市增速明显下滑（降幅大于1个百分点），6个省市增速基本持平（降幅小于1个百分点）。
2021年多数省市完成年初预设经济目标。公布2021年GDP增速的27个省市中，21个省市完成了全年经济增长目标，未完成增速目标的6个省市中，云南、宁夏、河南、青海、辽宁离目标增速差距都在1个百分点以内，西藏离目标增速差距为2个百分点。
稳增长压力大，2022年加权平均GDP目标增速下调0.7个百分点。相比于2021年，在已公布政府工作报告的26个省市中，21个省市下调GDP目标增速，下调幅度多为0.5或1个百分点，山西、湖北2个省份下调幅度在1个百分点以上，河北、内蒙古、河南、甘肃、宁夏5个省份维持2021年目标增速。以26个省市2020年GDP占比作为权重，计算得到2022年加权平均GDP目标增速为6.2%，较2021年下调0.7个百分点。
2、固投：2021年半数未完成目标，各省市2022年目标增速分化
2021年9省市完成固投目标，11省市未完成。20个省市公布了2021年固定资产投资目标增速和2021年实际增速，其中海南、山西、吉林、黑龙江等9个省市达到目标，其中新疆超额完成5个百分点；天津、河北、辽宁、广东等11个省市未完成，其中贵州、西藏、青海2021年固定资产投资同比负增，西藏低于目标增速19.2个百分点。相较于2020年（4个省市完成增速目标，15个省市未完成目标），完成情况有所好转。连续两年都完成目标的地区有甘肃、山西、新疆、吉林，连续两年都未完成目标的地区有河南、河北、辽宁、广东、云南、广西、青海、天津。
安徽、河南、四川、甘肃4省市上调2022年固投目标增速。13个省市公布了2021年和2022年固定资产投资目标增速，有4个省市上调2022年增速，分别是河南（从6%到10%）、甘肃（从7%到9%）、安徽（从9%到10%）、四川（从7%到8%）；河北（6.5%）、辽宁（10%）、广东（8%）、重庆（6%）4个省市与2021年目标增速保持一致；山西（从8.5%到8%）、江西（从8.5%到8%）、海南（从10%到8%）、云南（从11%到7%）、广西（从15%到10%）5个省市下调目标增速。
3、社零：2021年少数省市未完成目标，2022年目标有所下调
2021年11省市完成社零增长目标，4省市未完成。15个省市公布了2021年社会消费品总额目标增速和2021年实际增速，其中天津、海南、山西、江西等11个省份实际增速达到年初目标，广西、河南、陕西、云南4个省份未完成年初目标。海南、重庆超额完成11.5个百分点，广西距目标增速相差3个百分点。
2022年加权平均社零目标增速下调0.5个百分点。在公布过2021和2022年社会消费品总额目标增速的16个省市中，辽宁、广东、江西、甘肃4个省市上调目标增速，上调幅度在0.5-1个百分点；河北、安徽、重庆、西藏、陕西、宁夏6个省市维持不变；河南、四川、云南、山西、广西、湖南6个省市下调目标增速。2022年加权平均社零目标增速为7.8%，相较于2021年下调0.5个百分点。
4、工增：少数省市公布，贵州、广东上调2022年目标增速
2021年已公布10省市完成工业增加值目标。12个省市公布了2021年规模以上工业增加值目标增速和2021年实际增速，其中黑龙江、江西、广东、广西等10个省份增速达到年初目标，辽宁、河南2个省份没有完成年初目标。贵州超额完成4.4个百分点，辽宁距目标增速相差3.4个百分点。
贵州、广东上调2022年目标增速。在公布过2021和2022年固定资产投资目标增速的7个省市中，贵州（从8.5%到10%）和广东（从5%到5.5%）2个省市上调目标增速；江西（8.5%到8%）、广西（8%到7%）、辽宁（8%到6%）、西藏（12%到10%）4个省市下调目标增速；河南（7%）维持2021年目标增速不变。
5、小结
2021年GDP、社零、工增目标完成情况较好。在公布2021年目标增速和实际增速的省市中，多数省市完成年初预设经济增长目标，西藏低于目标增速2个百分点；半数省市未完成固投目标，仅甘肃、山西、新疆、吉林4省市连续两年完成目标；11省市完成社零增长目标，4省市未完成；10省市完成工业增加值目标，2省市未完成。
2022年GDP目标增速普降，固投、社零、工增目标分化。相比于2021年，在已公布政府工作报告的26个省市中，21个省市下调GDP目标增速，下调幅度多为0.5或1个百分点，加权平均GDP目标增速下调0.7个百分点。各省市固投、社零、工增目标增速分化，4省市上调2022年固投目标增速，5省市下调；4省市上调社零目标增速，6省市下调；2省市上调工增目标增速，4省市下调。
二、利率债市场回顾
1、资金面：流动性充裕，资金利率小幅波动
本周资金面受降息影响整体宽松。本周R007和DR007较上周分别上行0.51BP和下行10.11BP至2.35%和2.11%。周一资金面供给均衡，R007和DR007分别下行2.2BP、4.1BP；周二资金面整体宽松，尾盘小幅收紧，R007和DR007分别下行5.7BP、9.4BP；周三资金面边际转紧，R007下行1.1BP，DR007上行4.16BP；周四资金面整体均衡偏紧，R007上行4.2BP、DR007小幅下行0.3BP；周五资金面边际转松，R007小幅上行0.5BP，DR007下行10.1BP。
资金利率持续倒挂，机构债市加杠杆热情上涨。周五1年期存单利率与1年期MLF利率的利差为45BP，较上周31BP走阔14BP。本周银行间质押式回购成交量均值5.36万亿元，成交量均值较上周5.18万亿元增加0.18万亿元。隔夜回购成交量占比均值89.09%，较上周小幅上涨2.03个百分点。
同业存单发行行情有所降温，各期限同业存单利率均下行。本周同业存单总发行量为857.50亿元，较上周减少1937.5亿元；净融资额为-2274.50亿元，较上周减少2573.6亿元。央行货币政策宽松使整体流动性相对充裕，银行发行存单的需求降低，本周存单发行量环比减少，各期限同业存单利率均下行。分期限来看，本周1M、3M和6M同业存单发行利率小幅波动，周五1M、3M和6M、1Y同业存单发行利率分别较上周五下行4.0BP、30.7BP、8.1BP和10.2BP。下周预计有4788.5亿元存单到期。
2、一级市场：供给环比减少，招标情绪升温
本周利率债总计发行3435亿元，较上周少发行248亿元，其中国债1450亿元，地方债1795亿元，政金债190亿元；本周净融资量为-638.04亿元，较上周减少3418.48亿元。下周利率债总发行量预计升至5411亿元。一级市场招标情绪略有升温，国债91D、5Y全场倍数上升；国开债除3Y外全场倍数下降；农发债1Y、2Y、7Y、10Y全场倍数上升，3Y、5Y全场倍数下降；口行债91D、3Y、5Y、10Y全场倍数上升，1Y、2Y全场倍数下降。
3、二级市场：国债、国开债收益率下行，期限利差走阔
本周各期限品种国债收益率下行。周一，央行进行7000亿元的MLF操作，同时调降MLF利率10BP，幅度略高于市场预期。受降息影响，10年期国债活跃券210009收益率下行0.50BP。周二，资金市场维持宽松，国新办发布会释放进一步宽松信号，10年期国债活跃券210009收益率下行5.25BP。周三，资金面整体均衡，央行公开市场开展1000亿元7天逆回购操作，单日净投放900亿元，10年期国债活跃券210009收益率下行0.50BP。周四，资金面受月度缴税影响整体趋紧，10年期国债活跃券210009收益率下行0.50BP。周五，税期扰动褪去，资金面再度转松，在经历短期震荡后市场情绪再度升温，10年期国债活跃券210009收益率上行1.75BP。从全周来看1Y、3Y、5Y、7Y、10Y国债收益率分别下行18.6BP、18.2BP、20.3BP、12.1BP、9.1BP。国开债各期限收益率同步下行，1Y、3Y、5Y、7Y、10Y国开债收益率分别下行32.7BP、18.3BP、18.4BP、7.5BP、14.8BP。
国债、国开债期限利差走阔。本周国债10Y-1Y期限利差走阔8.7BP至70.82BP，曲线陡峭化；国开债10Y-1Y期限利差走阔10.3BP至88.13BP，曲线陡峭化。10Y国开债隐含税率较上周下降，处于0.5%历史分位数低位。
三、风险提示
货币政策大幅收紧，债市波动加大。
报告发布机构：中泰证券研究所
对外发布时间：2021年1月22日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn
肖雨 | SAC编号：S0740520110001 | 邮箱：xiaoyu@r.qlzq.com.cn
沈扬（研究助理）| 邮 箱：shenyang@r.qlzq.com.cn
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